滞胀世代(四):谁最害怕通缩?

bystander

第一次世界大战爆发前,在工业资本主义社会生活的人,从来都不会忧虑物价下跌,只会担心物价上涨。“通缩”对他们来说,是最自然不过的正常现象;相反,“通胀”只会在战争或严重自然灾害等非常时期发生,反映物资供应突然短缺所造成的负面影响。

现代化对社会发展的最大贡献之一,就是透过技术改进提高生产力,降低生产成本。加上贸易普及化以及国与国之间的劳动分工,消费者便可以享用更多价廉物美的制成品。由于西方工业资本主义国家发展初期普遍奉行金本位制,发行货币的机构受黄金储备量约束,不能任意增加货币供应。这样,整体社会都能受惠于货币购买力上升,生活素质得以显着改善。以美国为例,1790年至1913年间,除内战时物价出现上涨外,消费品价格长期持续温和下调。从1880年到1896年,美国人均收入上升85%,期间批发物价指数却下跌了30%。

1913年美国国会通过中央银行法,联储局正式成立,金融精英们取得实权,“有形之手”开始干预自由市场运作,人为地操控货币发行量及流通量,扰乱物价及利率等市场信息机制,自此经济出现一次又一次的盛衰循环(boom-bust cycles)。掌管货币政策的联储局成立还不到二十年,美国社会便经历了一次史无前例的大萧条。从联储局运作伊始,货币供应便不断增加,随着货币的实际价值(购买力)被不断削弱,人们不再享有受惠于良性通缩的基本权利。长期习惯在通胀环境下生活的人,对通缩反而产生莫名的恐惧,甚至有不少人认为,政府及金融机构应采取一切手段,阻止通缩发生。

为什么今天人们会视通缩为洪水猛兽?主要原因有二:(1)社会越趋向泡沫化、金融化,对信贷和流动资金的依赖程度越大,对通缩的忧虑就越大;(2)人们对三十年代恶性通缩所引发的大萧条,至今犹有余悸。

先从第二点说起。二十年代初英镑汇率受压,美国联储局主席斯特朗(Benjamin Strong)为保持美元兑英镑汇率稳定,决定采取宽松的货币政策。二十世纪初的生产技术革命,带动汽车业和运输业等新兴行业急速发展,生产力显着提升,物价因此没有跟随货币供应增长而上涨。过剩资金流入房地产及股市,造成泡沫;可是由于物价并不反映通胀压力,斯特朗认为没必要改变货币政策。当人们都沉醉在幻梦之中,以为“新时代”的繁荣景况将永远延续下去;谁又会料到,悲剧竟会不期而至?

1928年,斯特朗在工作期间突然猝死,其继任人哈里森(George Harrison;可不是披头士乐队的那一位!)察觉势色不对,认为必须扭转过去太过宽松的货币政策,并决定调高借贷利率。加息并没有产生即时效用,股市依旧屡创新高,直到1929年10月29日,道琼斯工业平均指数竟出人意表地突然急跌,其后连绵不绝的跌市,更令财富大量蒸发,到1932年股市见底的时候,累积跌幅竟达90%!股市大跌引发社会恐慌,人们大幅削减消费开支,物价指数在三年内下跌了25%,不少企业及工厂需要关门或裁员,令失业人数大幅攀升。1932年大萧条最低潮的时候,失业率更飙升至25%!

在这异常困难的时期,政府是否应该采取果断行动,出手救市?事实上,股灾刚发生不久,胡佛总统(Herbert Hoover)便指令联储局将利率大幅调低;同时,政府又大兴土木,动工兴建胡佛水坝,并于1930年至1933年间,发行总值二十多亿元的国债,其中98%由联储局购下,以增加注入银行体系的资金。此外,国会又于1930年通过斯穆特-霍利法案(Smoot-Hawley Act),对进口产品征收50%关税,以保障本土工人的饭碗。可惜人算不如天算,保护主义对欧洲的出口商造成沉重打击,不少经营困难的生产商,更因为无法偿还欠下美资银行的债务而被迫结业。由此产生的连锁反应,令早已陷入困境的全球经济,更加雪上加霜。

目睹股市下跌、银行企业关门、消费意欲不振的时候,人们总会期望政府广施恩惠,以宽松的财政政策,刺激经济以及制造就业机会。面对资金紧绌的困境,人们总会希望央行开动印钞机,增加货币供应,放宽银根和信贷,好让他们能够度过难关。可是,那些曾经意气风发的人,又何尝反省过,往昔的繁荣本来就是建筑在泡沫之上?哪会知道收紧信贷不过是压垮骆驼的最后一根稻草?哪会明白一切企图干预自由市场、对抗通缩、阻止物价和工资自然下调的政策,最终都只会加深或延长痛苦?

工业资本主义与金融资本主义的最大分别,就是前者着重资本投资、技术发展、提高生产力以及降低成本,而后者则强调消费、信贷、资产升值以及财富转移。在金融资本主义社会生活的人特别害怕通缩,因为通缩象征追逐资产升值的游戏已经告一段落。通缩反映信贷及货币供应正在收紧。在这样的环境下,许多债台高筑的企业及投资者,都被迫变卖资产以减轻债务负担(此举令资产价值大幅下滑),或宣布破产(借贷本金化为乌有,进一步减少货币流通量)。资产价格下跌,不仅令持有股票和物业的人蒙受损失,负财富效应更令消费者失去购买意欲,受呆坏账拖累、利润大打折扣的金融机构当然就更加元气大伤。

基于上述原因,我们有理由相信,金融精英们会尽其所能阻止或阻延通缩发生。至于他们能否做到,又是另一回事。一旦资产泡沫爆破,通缩成为既定事实,人们会再次重新肯定资本投资和技术发展的重要性,还是守株待兔,静候另一个泡沫诞生?

发表日期:2006年6月20日

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