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管理团队对对冲基金网友的答复   Comments

对冲昨天给出了一个 offer:


引用:
在我的利润没有达到50% of my现金投入之前,管理方,出资方的利润分配,清算只能按照现金投入比进行。管理方收取的管理费不能多于10%的租金收入。投资方控股。

今天我跟管理团队打电话,转达了对冲的要求。开始时,管理方同意清算的时候按照现金投入的比例进行,但认为双方分配也按照这个比例就不合理,即使是设定的条件是投资方的利润没有达到 50% 之前。因为如果从公开的市场如股市的市盈率( P/E ratio)来看投资回报,投资回收的年份要十几年,中国则是几十年。所以即使是回收一半,也是很长的时间。当然这种项目应该优于市场,但是毕竟成规模的投资,这种过程也不会太短。在这么长的时间内,完全丧失了自己由于经营、信用和财产担保作为必要条件而带来的贷款上的全部权益,他们觉得不合理。

但是考虑到投资人急于释放投资风险的心理,经反复协商,他们原则上接受这种可能。但是由于在前期(经营利润达到50%投入现金之前),管理方已经将自己的这种权益全部让渡给投资方,所以在后期或者是管理费用上就希望能够有相应的补偿。至于具体的比例、细则如何,我觉得最好是双方直接协商。请对冲基金给我来信,告知你现在的电话号码。

因为中间经过反复协商,统一意见,我的电话都打了很久,所以迟复。请各位见谅。

这里再强调一点,我提议的方案,不是什么“空手套白狼”。管理方也投入现金的。只是根据投资方投入的现金多少,管理方可以据此调整自己投入现金的比例。这个比例完全可能比投资人投入的高。这是一个投资合作的方案。所以我们在这里说的所谓“投资方”的划分,其实不是太严谨。因为管理方也投资的。但是为了叙述简便,只好这样提了。

后面投资人和管理方之间的谈判,我只在必要的时候协调,比如谈不拢的时候,可以做做工作,劝说双方各让一步之类的。一般我就少说。这里只从中间的立场对双方的协商提几个建议。

1)遵守起码的商业伦理。比如保密条款;不遵守规则的,坚决放弃。

2)最大程度地表现诚意。应该避免通常的那种“漫天要价,就地还钱”的商业文化,即使质疑,也应该对对方有起码的尊重,避免伤害性的言辞。提出的要求应该靠谱,有依据,reasonable, 不能太离谱。虽然事情都是谈出来的,但是一开始就提出明显很不合理的要求,会被对方认为是缺乏起码的诚意,认为你不是一个好的合作伙伴,破坏起码的信任感,从而导致谈判从一开始就夭折。不 reasonable 的合作伙伴,合作起来会非常累,纠纷争吵不断,互相伤害,得不偿失。

3)谈判协商的原则,是追求双赢,避免双输,取得双方利益的最大化。在维护自己的权益的同时,也多站在对方的立场上想想,换位思考。举例来说,我估计对于贷款的权益分配,可能是焦点问题之一。在假定赚钱的情况下,每一方都会尽量地想多占份额。但这不能是空对空的,否则争一万年都不会有结果,必须要有依据。这些依据,我认为可以从以下三个方面去考虑。

第一,这个贷款双方贡献的程度,和机会程度。贷款成立的条件,是项目物业的抵押、项目本身的资质、管理方的经营业绩,信用担保和财产抵押等。这些东西最好能够量化。比如投资人的现金是多少?而管理方拿来抵押的财产和信用值多少?两相比较。至于机会条件,则是看投资方需要这个贷款的程度,比如是否全现金投入?自己能否独立弄来贷款?如果可能,或者双方的差距过大,最好避免使用管理方的贷款,以使交易结构简单化。这是这种投资的底线,就是即使贷款部分谈不拢,也可以不要贷款,管理方只负责管理出租物业。

第二,这个贷款双方所负的责任和承担的风险。支付这个贷款的还本付息,当然要靠管理方的良好经营,获得丰厚的房租回报。但是一旦经营不善,导致清盘,投资方的利益损失可能会首当其冲。清盘时,首先卖物业。如果物业贬值,那么出售物业所得就可能在归还银行本息后,无法覆盖原来首付现金。只有在首付现金也无法覆盖的情况下,才会涉及到管理方的担保和抵押(这只是我个人的理解,请专家指正)。所以应该是现金的风险稍大。当然,还要考虑一个概率问题。就是这种情况出现的概率有多大,而万一出现了,所导致的损失有多大。该事件出现时损失或者获取的价值,乘以该事件出现的概率,然后将乘积作比较,这是决策论的基本方法之一。这样就把决策量化了。请参看老狼的大作 《决策论与人生设计》

第三,双方利益的博弈。就是将自己的感情等完全抽除,像下棋那样,在给定的条件里面,假设双方都纯理性,只有利益诉求,设想如果一方如此动作或者要求的话,另一方会如何反应,而这样的反应的结果,会对自己的利益有何影响。举个极端的例子,假如投资方要求自己占有全部的银行贷款权益。那么对于管理方来说,其反应就一定是放弃谋求贷款。因为他们以自己的信用和财产担保抵押弄来的贷款,不能给自己带来任何权益,而只带来成本和风险,他们没有必要多此一举。这样,如果投资方的资金充足,那么他们仍然可以合作,但投资收益减少(比如从15%减少到10%,因为没有银行杠杆的作用),或者项目终止,因为现金不足以买房。好一点的情况,管理方享有一定份额的银行贷款权益,但觉得不够。这样他们就会在实际寻找投资的项目中,优先将那些好的 deal 给 deal structure 比较好的合作方,剩下的再给条件差的。反过来,管理方如果占有的份额太大,导致了投资方的风险超过了收益,那么投资方也同样会情愿不要贷款。这样的结果都是双输,每一方都得到较少的利益。

此外,博弈过程中,如果管理方也投入现金,那么投资方的控股地位就不一定能达到。极端的例子是,管理方如果投入的现金大于或等于投资方,这个时候投资方的控股就是不可能的。但投资方又肯定希望管理方能尽量多出现金,以减低自己的投资风险,但同时提高自己贷款权益份额,又要保证自己控股,就很难会被管理方接受。所以,投资方需要在现金比例、贷款比例和控股权三个因素中权衡,分出优先。反过来,管理方如果只给投资方一倍以下的杠杆,则投资方无法达到控股权,同时却要用自己的现金投入的物业作为抵押,也很难接受—除非管理方自己独立地从别的什么地方弄来的贷款,不以项目物业作抵押,投资方可以不管。

第四,在交易结构上,尽可能地达成一种制衡的状态,就是没有任何一方可以独大,乃至于能够肆无忌惮地去谋求自己的利益,而伤害对方的利益。所以在操作上,一旦项目成立,就是管理方掌握主动权。但是投资方应该在投资协议或者管理委托协议中,有措施去监督控制,比如预算,日常开支,取款权限的限制等。同时,如果投资方掌握控股权,就有可能在管理方严重损害自己权益,或者经营严重不善的情况下,将管理团队换掉。所以如果投资方控股,实际上对冲讲的“清盘”情形根本就不会出现。管理方撂挑,投资方无非就是另外找管理公司就是了,或者自己直接聘人。至于管理方的股份,他们愿意留在公司里,就留;不愿意留,就自己想办法转让股份。清盘只会发生在亏损非常严重,租金甚至无非偿还银行本息,并积累一段时间才会发生的。而投资方应该设立一个门槛,到了这个门槛上采取措施,而不是等到银行要清盘的时候。反过来,如对冲提出的要求,管理方会有顾虑自己失去控制。比如投资方在全部占有银行贷款权益,拿到50% 利润的时候,转让股份,抽身走人。或者利用控股地位,无理炒掉管理方,然后侵吞管理方的权益。所以在双方制定投资协议的时候,应该制定措施,充分保障自己的利益。

以上只是我个人的建议。各方可以听,也可以不听。双赢是我衷心的愿望。

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