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创业融资实战 5：给自己的企业作价

tutu
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标题: 创业融资实战 5：给自己的企业作价 (3291 reads) 时间: 2004-1-05 周一, 08:17

作者：tutu 在海归商务发贴, 来自【海归网】 http://www.haiguinet.com

给自己的企业作价

创业融资的关键一步就是对创业企业进行价值评估，即为融投资的双方提供讨价还价的依据。
什么是企业的价值

对于投资者来说，企业的价值在于企业能为投资者带来的投资回报。这种回报可能是企业的现金分红，可能是企业股权的转售价值，也可能是该企业为投资者拥有的其他企业带来的协同效应。
企业的价值有好几种意义：
* 企业的内在价值是未来净现金流量的净现值；
* 企业的市场价值是内在价值加上购买者愿意支付的溢价；
* 成交价是双方愿买愿卖的价格；
* 协同价值是由交易（或协议）带来的成本节省、销售额增加和效率的提高。
从资产评估的角度来看，企业的价值包括以下几个方面：
* 有形资产的收益价值
* 可确指无形资产价值
* 商誉的价值
* 有形资产的清偿变现价值
* 有形资产的重置成本价值
* 企业有形资产的残值

融资过程中的无形资产作价
企业的资产可以分为有形资产和无形资产，其中无形资产包括知识产权、权力和影响力、员工经验的积累、商标和商誉等可以实现经济收益的资产。无形资产可能会随法定所有期的过期、社会技术进步、经济和政策环境变化等因素而贬值。由于无形资产往往是依附于有形资产的，通常不能把无形资产单独拿出来进行交易（专利权和商标使用权是例外），所以在创业融资作价时一般并不单独计算无形资产的价值，而是在考虑企业获利能力时一并计算。
企业作价的依据
很多融资企业都盲目地认定自己的企业（技术）值很多钱，对此你必须能够讲出作价的依据来。企业作价的依据是企业的历史业绩、预期盈利能力和其它一些因素。
* 企业历史业绩
企业价值计算需要参考企业的历史业绩（历史数据的年数越多越好）：
* 资产负债表
* 损益表
* 现金流量表
* 类似产权交易的参考数字
* 将来的盈利能力
在创业融资中投融资双方更看重的是创业企业将来的盈利能力，为此要预测企业的销售额和盈利情况，并进行一些财务敏感性分析。
* 影响作价的其他因素
公司价值与成交价格并不是一回事，成交价格的达成往往受双方谈判筹码等其他许多因素的影响。除了历史业绩和盈利预测，影响股权作价的其他因素还可能有：
* 双方各自的筹码，如创业企业对资金的需求量和需求迫切程度；
* 该项目是否符合投资者的总体战略部署；
* 企业所处的行业的热门程度；
* 管理层的能力和企业的当前经营状态；
* 管理团队对企业控制权的要求；
* 创业企业的长期融资计划和股权稀释计划；
* 股权期权计划的安排；
* 资产增值（如土地增值）潜力；
* 将来上市的可能性和预计市盈率；
* 企业成长过程中的各种风险因素。

实例：福特收购美洲虎
美国福特汽车公司在1989年末买下了英国名厂美洲虎汽车公司（Jaguar）。作为世界上最著名的轿车品牌之一，Jaguar也是著名的英国民族品牌，因此当时的收购案受到了相当大的社会和政治阻力。由William Lyons先生创办的Jaguar汽车公司早期只生产三轮摩托车的边车和汽车车身，1927年开始生产汽车，1931年开始生产跑车，1935年展出四门高级轿车，也就是Jaguar的原型。到第二次世界大战开始时，Jaguars车已经卖出了14,400辆。50年代初Jaguar的C-type车型连续三年赢得一个著名的汽车拉力大赛的冠军，为这个品牌赢得了声誉。80年代末Jaguar车厂陷入财务困境，福特汽车公司最终以16亿英镑收购了Jaguar，并派经理人员帮助公司扭亏为赢，稍后又注入大笔资金扩大生产规模。该收购协议达成之前各方对交易金额的估计有很大出入，最后成交价远高于人们的估计，见下表：
净资产 2.8 亿英镑
市值 6.31 亿英镑
中介公司估计 11 亿英镑
福特公司付了多少钱 16 亿英镑

常用的作价方法
股权融资的在实际操作中，对企业的作价没有一个标准的方法，最基本的两种作价计算方法是：
* 市场比较法（comparable method）或倍数法（multiples method）
* 现金流量折现法（discounted cash flow method）
其它一些常用的作价计算方法包括：
* 创业投资法（venture capital method
* 未来收益法（future earnings method）
* 第一芝加哥法（First Chicago method）
* 实际期权法（real option method）
* 以及资产重置价值法等（asset replacement method）

企业作价的主观性
虽然有这么多的作价计算方法，但是对一个企业的价值评估还是有很大的主观性。首先，不同的计算方法会算出不同的价值；其次，即使用同一种方法，不同的标准算出来的数也会不一样；再次，创业企业对企业的价值的看法会与投资商的看法不一样，即使是不同的投资商，他们的观点也会不一样，有协同效应与没有协同效应不一样，能提供增值服务和不能提供增值服务也不一样。

估价方法的选择
不同的算法算出来的价值不一样，那么应该用哪一个呢？从理论上讲，现金流量折现法是比较好的方法，适用面也比较广；在大多数情况下我们用P/E比值法，特别是在企业处于成长期、营业收入趋于稳定、而且有类似的同行业企业可比较的情况下。在市场经济环境下，人们已经不再应用投资回收期和会计意义上的投资利润率来评估投资的可行性。
初创公司大都是低利润或负利润的企业，销售额也不稳定，对于这类企业的价值评估一般只能用现金流量折现法或净资产倍数法进行评估。如果用P/E倍数计算低利润或负利润企业的价值，就要分析为什么盈利低或者是负数。如果盈利状况不好是暂时性问题或周期性问题，那么可以取计算平均盈利（如果公司规模没有变化）或用平均资产回报率（如果公司规模经历了变化）进行计算；如果是结构性问题或财务杠杆问题，就应该根据实际情况调整现金流，然後再进行价值估算。
在未来经营情况比较确定的情况下，可以用自由现金流折现（DFCF）的方法；对于机会的不确定因素较大的情况，可用第一芝加哥法或实际选择权法。在波动性很大的环境下，机会比资产更重要，这时必须要用实际选择权法结合其他方法来计算。

作者：tutu 在海归商务发贴, 来自【海归网】 http://www.haiguinet.com

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