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高盛的木马计：那笔摧毁希腊的交易 - ZT

边干边学

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加入时间: 2008/03/08
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标题: 高盛的木马计：那笔摧毁希腊的交易 - ZT (3774 reads) 时间: 2012-3-08 周四, 09:06

作者：边干边学 在谈股论金发贴, 来自【海归网】 http://www.haiguinet.com

把时针拨回到2001年，当希腊靠着高盛的木马进入欧元区这座特洛伊之城后，债务的阴霾逐渐在这座诸神之国上空显现，欧元区原本坚不可摧的财政防线开始失去往日的光鲜，摇摇欲坠。

希腊从高盛处获得的秘密贷款从一开始就是个代价巨大的错误。

在2005年接管希腊债务管理局的Spyros Papanicolaou说：“在2001年这笔交易达成的当天，高盛就从这笔28亿欧元的交易中获利约6亿欧元。在这笔交易中，高盛通过衍生品的设计伪装了这笔贷款并说服希腊不要将其透露给高盛的竞争对手。自那时起，这场交易的代价几乎翻倍，达到51亿欧元。”

Papanicolaou和他的前任Christoforos 首次向彭博披露了这笔帮助希腊伪装其债务以满足欧盟要求的合约的细节，他们表示希腊当时并不理解自己购买的东西，对风险和成本判断不足。

Sardelis在1999年至2004年间担任希腊债务管理局负责人，负责监督这笔互换交易。他在访谈中表示：“高盛当时提出的交易对双方都很美妙。”

高盛在这笔交易中获得的即时收益显示出对于参与复杂，定制交易的客户的风险之大，这类交易没有相应的市场价格且费用未被披露。哈佛大学，美国的Jefferson County和德国城市Pforzheim都曾在投行向其推荐作为改善财务状况的此类交易中损失惨重。

高盛DNA

风险策略顾问兼 “Extreme Money: Masters of the Universe and the Cult of Risk”一书作者SatyajitDas说：“就像美国的地方政府，希腊只不过是管理不善的客户遭到打击的又一个案例罢了。这些交易的结构非常复杂，高盛在确保自身利益时冷酷无情，这是他们这类机构的DNA的一部分。

6亿美元的利润占到高盛当年交易投资业务板块63.5亿美元总收益的12%，这一板块包括该行的固定收益、货币和大宗商品部门，这些部分的交易安排和收入在当年都创下新高。而如今高盛的主席兼CEO布兰克梵恩当年正是这一板块的负责人。

一本万利

Sardelis透露，高盛的这笔交易将希腊发行的美元和日元债务通过互换协议以"历史汇率"换成欧元，这一机制意味着当期债务的削减。这一交易同样设置了一个场外利率互换来偿还贷款。这些互换协议允许交易双方就一个名义债务金额交换两种不同形式的利息支付方式，例如固定利率和浮动利率。

一位了解该交易的要求匿名的前希腊政府官员表示，由于这笔互换交易设置的债券本金的名义价值超过150亿欧元，超过了贷款本身金额，因此这一互换的交易成本大幅上升。这一交易的规模和复杂性使得高盛得以较标准规模和结构的交易收取更高比例的交易费用。

衍生品投资顾问公司Devon Capital LLP的合伙人Saul Haydon Rowe表示：“这看起来对高盛是笔一本万利的交易。”

消失的债务

高盛拒绝评论其在这一交易中赚取的收益。高盛伦敦的发言人Fiona Laffan表示这一交易是根据欧盟统计局制定的规定实施的。

Laffan在邮件中表示：“希腊的确实施了这一互换交易以减少其债务占GDP比例，因为马斯特里赫特条约要求欧元区所有成员国显示其公共财政改善。这一互换只不过是欧元区政府为达到条约要求而使用的众多工具之一。”

借款人通过货币互换来将外币债务以市场利率转换成本币债务。这一交易2003年首次被披露，高盛在互换交易中设置了一个虚拟的历史汇率，使得希腊账面债务减少了2%。而作为对这笔28亿欧元借款的偿付，希腊签订了单独的与利率波动联系的互换协议。

下跌的债券收益率使得这笔交易的苦涩开始显现，而对交易的修改未能避免这一债务的规模随时间膨胀，到2005年8月这一互换结构被重置时已几乎翻番。

希腊在上个月刚刚确定将获得第二轮1300亿欧元的援助，其债务规模在去年已达GDP的160%。

欧盟统计局的角色

根据欧盟统计局制定的会计准则，直到2008年，成员国都被允许在互换中使用所谓场外利率来管理其债务。包括Sardelis在内的希腊官员表示他们了解到其他国家比如意大利已经使用类似方式来减少其债务，利用了场外衍生品相对于交易所交易的互换的保密性。

欧盟统计局表示希腊并未在2008年报告高盛的交易，当时该机构要求成员国重新申报其账户。

欧盟统计局在上月的一份声明中表示：“希腊当局从未告知欧盟统计局关于这一复杂交易的情况，且未寻求任何会计处理的意见。”

欧盟统计局表示，在这一互换2001年实施时，它只就债务及赤字规定与金融机构做过“原则性”讨论。“高盛可能向我们询问过大致的解释。”

顶级销售员

彭博新闻曾在欧盟法院起诉要求欧洲央行披露关于希腊使用衍生品来隐藏债务的文件。作为回应，欧洲央行在去年5月表示披露这些信息可能损害欧洲央行对手方的商业利率，伤害银行和市场，破坏希腊和欧盟的经济政策。审判仍在进行中。

61岁的Sardelis和72岁的Papanicolaou表示包括高盛在内的多家银行当时申请帮助希腊管理其债务。高盛团队由其欧洲销售主管Addy Loudiadis领衔。Papanicolaou说Loudiadis深受信任，因为她曾帮助竞争对手对衍生品定价，并在1999年警告过希腊不要购买复杂的互换产品。

前银行经济学家Sardelis形容Loudiadis为“非常职业，如同每个高盛员工那样，富有侵略性。”

“诱导利率”

Loudiadis在2001年提供给Sardelis的衍生品同样非常复杂。为了提供一个优惠的方式来偿还这28亿欧元债务，Sardelis说，这一互换交易设置了“诱导利率”，或为期三年的宽限期，此后希腊有15年来偿还高盛。他表示，这笔交易在当时看起来成本很低。

Sardelis说：“我们计算过，这一互换的利率较我们常规收益率曲线上的融资成本高15基点。”

Loudiadis如今是Rothesay Life的CEO，她拒绝对此作出评论。

“糟糕的交易”

Sardelis表示他是在签署交易的三个月后才意识到这一交易比他所理解的要复杂的多。在2001年9月11日美国遭遇恐怖袭击后，全球股市遭抛售，债券收益率下滑。由于高盛所使用的计算希腊还款进度的公式，这将导致希腊的在互换产品上的市价损失。

Sardelis说：“我们在签订交易时，这一交易看起来非常好，因为收益率曲线当时的特定形态。但9.11后，我们意识到这是个错误的公式。因此在我们与高盛商讨后，我们决定将其更改为更简单的公式。”

高盛在2002年提出并实施了修改后的交易，这一交易将还款基于一种通胀挂钩的互换衍生品，这一互换与欧元区综合CPI挂钩。通胀挂钩互换是根据到期时实际CPI指数超过或低于预先设定的水平的程度来决定支付的一种产品。

然而，这一产品并未改善希腊的处境。根据Papanicolaou的分析，债券收益率下跌，将政府的损失推高至51亿欧元。他在访谈中表示：“这是笔糟糕的交易。”

谈到修改后的交易，Papanicolaou表示：“这更应受到谴责。高盛让他们做的改变事实上让事情变得更糟，因为他们购进了通胀挂钩互换。”

保密要求

Papanicolaou说，希腊被高盛设置的条款所限制。

Papanicolaou说：“Sardelis事实上无法像每个债券经理收到报价后所做的那样，到市场上去检验这一价格的合理性。他无法这么做是因为高盛告诉他这么做的话交易就告吹了。”

Sardelis拒绝对此评论。

一位匿名的前官员在分析这一互换时表示，为了避免交易员使用这些信息去提前针对银行的头寸安排做交易或对冲，交易商对于复杂交易的客户要求设置保密条款是常见的。

巨大的数字

Swap Financial Group LLC的执行董事Peter Shapiro表示：“高盛的6亿欧元毛利”听上去很高“，但需要考虑高盛为此留出的准备金，融资成本以及对冲货币敞口的成本。很难说利润率应该是多少。”

Papanicolaou接手债务管理局后出的报告显示，根据偿付公式，希腊需要每年偿还高盛4亿欧元。他说这一支出以及互换产品上的市价波动促使当时的希腊财长George Alogoskoufis决定自此重组交易以控制损失。

Loudiadis和高盛的财务顾问团队在2005年8月重返希腊。Papanicolaou说它们达成的协议将这一互换转移给希腊国民银行，并将到期日从2019年延长至2037年，希腊达到了目的。

“压榨纳税人”

Papanicolaou说，这一互换产品51亿欧元的市值被“锁定”。Sardelis说，这个政客们推动的希望重组并固定增长的市值的决策造成的伤害一点都不比初始的互换要少。

他说：“如果所有的假设总是不停的变化，无法做到审慎评估。”

经济学教授Gustavo Piga表示：“在秘密的交易里，中介机构占据上风并据此来压榨纳税人。投行们拥有谈判优势。”

原文刊于彭博，略有改动

作者：边干边学 在谈股论金发贴, 来自【海归网】 http://www.haiguinet.com

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