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浮上水面[转贴] DDi的債券魔術﹕從廢紙變成金條

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标题: 浮上水面[转贴] DDi的債券魔術﹕從廢紙變成金條 (598 reads) 时间: 2004-1-24 周六, 09:25

作者：游客在海归商务发贴, 来自【海归网】 http://www.haiguinet.com

DDi的債券魔術﹕從廢紙變成金條

《巴倫週刊》

在美國股市從泡沫破滅的困境中艱難復甦的過程中﹐經常會有些奇怪的事情發生﹐如某些互聯網類股莫名其妙地反彈等。但最稀奇古怪的事卻是﹐幾位持有加州奧蘭治縣(Orange County)一家合同電子製造商債券的人使手中這些幾乎一錢不值的債券變成了金娃娃。

投資垃圾債券的人獲得25%至50%的回報並不鮮見。但這些人就是做夢也不敢奢望自己獲得的幾百倍的投資回報。但在名不見經傳的小企業DDi Corp.那裡﹐這件事真的就發生了。

DDi是Dynamic Details Inc.的簡稱﹐這是一家印刷電路板生產商﹐其總部位於迪斯尼樂園(Disneyland)的旁邊﹐而其一些債券持有人獲得的高額回報就來自該樂園的景點“夢幻世界”(Fantasyland)。DDi在加州﹑弗吉尼亞﹑加拿大和英格蘭都有工廠﹐其專長是生產要求短時間內交貨的電子產品﹐它能做到在10天內將產品送交客戶。在科技和電信業興旺發達的時候﹐具備這種能力的生產商可獲得較其他外包生產商更高的利潤率﹐因為此時高科技電子產品生產商往往不能足夠快地得到零部件﹐因此它們願意花大價錢從能夠快速交貨的供應商那裡採購產品。

但這類產品應急供應商的麻煩之處在於﹐公司在財務方面缺乏可預見性。這類公司手中財務預見性強的預先下達訂單不多。以DDi為例﹐在經濟繁榮時期其擴大生產規模之舉能夠創造良好的運營收益﹐但到了經濟泡沫破裂的時候﹐這些生產能力則成了公司的沉重負擔。事實上﹐DDi公司2002年收購英國企業Kamtronics的時機就選擇的不對﹐因為當時科技產品市場已經步入低谷。

更為嚴重的是﹐Kamtronics(現名DDi International)使DDi在訂單數減少至接近於零的時候更加難以削減成本。DDi將其2003年第三季度一般性和管理成本上升5%就歸咎於它的這家歐洲子公司。

整個電子產品製造業都因科技產業陷入蕭條而受到了打擊﹐對幾乎所有外包公司來說﹐削減產能﹑降低成本都是當務之急。但對持有這些公司債券的人而言﹐如果他們有足夠的耐心等待所投資的公司完成大刀闊斧的債務和管理層重組﹐那麼他們就有機會獲得豐厚回報。

Tablerock Management駐紐約的本金和對沖基金經理傑弗里‧拉頻(Jeffrey Lapin)說﹐對投資者而言這並不是件輕鬆的事﹐結局可能有好有壞。

2002年4月的時候﹐DDi發行了1億美元可轉換債券﹐承銷商是J.P.摩根(J.P. Morgan)。這家公司當時已經處境不佳﹐且在大把賠錢。公司的訂單越來越少﹐沉重的債務和過剩的生產能力壓得公司透不過氣來。在歐洲進行的收購更是雪上加霜。DDi的首席執行長布魯斯‧麥克馬司特(Bruce McMaster)無法以足夠快的速度削減成本。(麥克馬司特的發言人說﹐麥克馬司特目前在國外﹐無法發表相關評論。)

其結果是﹕DDi的股票淪落到了場外交易粉紅單市場﹐其可轉換債券的價格也大幅下挫﹐到2002年6月時﹐這一債券的價格就跌到了票面價格的60%。截至2003年5月﹐該債券的價格只有票面價格的4%左右。投資銀行Houlihan Lokey Howard & Zukin預計DDi的企業價值為1.7億美元。

2003年3月﹐一家專門成立的特別委員會與這家公司及其貸款人達成了一項協議。J.P.摩根是向該公司貸款的牽頭銀行。此後不久﹐該公司的債券持有人也加入了談判﹐這些債券持有人中包括Tablerock﹑Argent Classic Convertible Fund﹑Cohanzick Management和Providence Capital。

在經過數月激烈的談判後﹐債券持有人獲得了該公司破產重組後94%的股份﹐公司管理層持有5%的股份﹐其餘1%左右的股份由該公司其餘股東持有。DDi的貸款人保留了對該公司的債權﹐且獲准調高其貸款利率﹐它們還獲得了一份內容廣泛的“權利請求豁免書”﹐從而使該公司的債券持有人未來無法對它們提出法律指控。

這項重組計劃於去年8月20日最終出爐﹐DDi公司也於當日申請了破產保護。紐約的一位聯邦法官批准該公司於12月2日脫離破產保護。隨著科技股從去年秋天開始復甦﹐平靜的局面被打破了﹐覺醒了的DDi股東們開始發出了異議。去年10月﹐律師事務所Milberg Weiss Bershad Hynes & Lerach受託提起了一項集體訴訟﹐不過目前為止法庭尚未立案﹐而至少還有其他四起同類訴訟也已提出。

由於DDi的債券持有人將它們的債權轉化成了該公司重組後的新股﹐所以DDi的原有股東已喪失了他們在該公司的權益。DDi在脫離破產保護後於去年12月15日發行了2,380萬股普通股。對於那些持有該公司破產前發行的後償可轉換債券(票面利率為5.25%)的投資者﹐每持有面值為1000美元的這種債券(注意﹕與他們購入這筆債券的實際花費無關)﹐就可獲得108.1股DDi新發行的普通股﹐以及5股該公司的優先股。而每持有面值為1000美元(票面利率為6.25%)DDi破產前所發行債券的投資者﹐可獲得126.9股DDi新發行的普通股﹐以及5股該公司的優先股。

這真是人算不如天算。雖然DDi的債券持有人與該公司共同渡過了艱難時世﹐但他們無論如何也不會預料到﹐就在DDi脫離破產保護之際﹐合同製造市場又峰迴路轉了。但事情就是這麼巧。

Pioneer Investment Management的頂級垃圾債券經理瑪格麗特‧佩特爾(Margaret Patel)說﹐合同製造業已經否极泰來﹐目前正在強勁復甦﹐而那些快速交貨公司將可從中獲得最大利益。佩特爾曾持有大量DDi的可轉換債券﹐但卻在這些債券一路走低的時候賣出了其手中的頭寸。

DDi的新股在12月17日首日上市的收盤價為11.70美元﹐上週五收於18.40美元。除了科技產業重獲動力外﹐推動該股上漲的重要因素之一是其競爭對手TTM Technologies的不俗業績﹐後者為一家位於加州聖安娜的小型印刷電路板生產商。TTM的股價目前為其全年預期每股收益的36倍。該股上週五收於19.66美元﹐較去年2月13日創下的52週低點2.90美元上漲了578%。

DDi的股票在首日上市日的良好表現並不一定意味著它已擺脫了困境。該公司在脫離破產保護後仍然缺乏現金。截至去年9月﹐DDi手中只有1,430萬美元現金﹑現金等價物和可交易證券﹐而由於銀行方面的限制﹐其中有750萬美元它還不能動用。在截至去年9月的9個月內﹐該公司虧損了5,210萬美元﹐儘管較上年同期的虧損1.149億美元已大為改觀﹐但仍處於虧損狀態卻是不爭的事實。

雖然將公司帶入了破產境地﹐但該DDi的管理層卻獲得了不錯的回報﹐他們獲得了重組後公司的股票。現在麥克馬司特和他的同僚們要想賺錢只有將公司引入正確方向一途了。對於該公司的債券持有人而言﹐事情獲得如此圓滿的結局委實出乎意料。Pioneer的佩特爾說﹐這種好事可遇而不可求。但她也說﹐這正是垃圾債券的誘人之處。

作者：游客在海归商务发贴, 来自【海归网】 http://www.haiguinet.com

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