容易到手的投资者资金让许多科技公司推迟在公开市场上市，却让另一种交易激增：非上市公司的私人股票交易。

对于得到风投资助的美国科技公司而言，在募集资金方面，私人股票市场今年已经胜过了公开市场。据CB Insights的数据，今年到目前为止科技公司通过首次公开发行(IPO)募得的资金仅为6亿美元，而通过非公开发行，或称“私人IPO”渠道募得的资金是前者的35倍，达到了200亿美元。

私人IPO的蓬勃发展催生了企业、企业员工和投资者对二级市场交易平台的需求。

Airbnb和Pinterest等公司正在安排正式的项目，允许员工出售手中的股份——这是在一个高度竞争的市场留住人才的重要手段。企业还想保留对股份的控制（并进一步保留对所有权结构的控制）。

同时，共同基金和家族理财室等投资者争相进军比以往延迟更久上市的非上市科技企业，这样的科技企业正日渐增多。

总部设在纽约的SecondMarket是非上市科技公司股权收购要约交易的最大平台之一。去年SecondMarket的交易额增长了3倍，达到14亿美元。

投资者兴趣大增，也催生了更奇特的二级交易和三级交易结构，包括衍生品合约。对Uber和GoPro等最受追捧的非上市企业来说，这有助于规避关于上市股票的严格限制。

投资者兴趣之所以上升，主要是因为现在有更多科技公司的估值越过了10亿美元的关口。过去这样的公司非常稀少，被称为“独角兽”(Unicorn)。

“2012年，只有十几家非上市企业的估值超过10亿美元，现在这样的公司有近100家，” SecondMarket的首席执行官比尔•西格尔(Bill Siegel)说。

关键的催化剂是美国2012年出台的《创业企业融资法案》（Jumpstart Our Business Startups，简称JOBS），该法案将非上市企业股东（不包括员工持股者）人数的上限从500提高到2000。西格尔说：“区别公众持股和私人持股的仅仅是一条主观决定的界线，比起过去，两者的界线模糊了一些。”

或许感受到了威胁，公开交易所也开始参与其中。纳斯达克(Nasdaq)两年前就与SharesPost合资创办了私人股票交易市场Nasdaq Private Market，通过企业批准的股权收购项目帮助私人股票的二次发行。

“趋势显然是企业会在更长时间里保持私人持股，”Nasdaq Private Market负责流动性解决方案的总裁杰夫•托马斯(Jeff Thomas)说，“因此纳斯达克在更早阶段就开始帮助这些公司，希望它们最终会在纳斯达克上市，这是非常合情合理的。”

SharesPost为SoundCloud和Shazam等非上市企业提供服务。SharesPost的创始人兼首席执行官格雷格•布罗格(Greg Brogger)说，私人股票二级市场交易活动的增加，有助于建立更多投资非上市科技企业的渠道，提高这些公司的透明度。

如今私人股票二级市场最大的一个组成部分，是企业发起的股权收购要约，也就是企业允许员工或初期投资者将股票出售给选定的买家。

企业能够完全控制这个过程，包括设定价格和选择买家。一般而言，买家包括共同基金、私人股本基金、家族理财室或者未能参与最早的几轮募资的投资者。

对员工来说，股权收购要约让他们得以卖出作为激励薪酬的股票。

“这让账面上的股票期权变成一些有实际价值的东西，”游戏公司Kabam的首席运营官肯特•韦克福德(Kent Wakeford)解释道，该公司两次通过SecondMarket进行股权收购要约，“在我们最近的一次二次发行后，有3个人购买了房产。”

“现在较大型的机构正在硅谷中寻找更多交易流，”布罗格指出，“他们在那里没有人脉，因为过去硅谷一直是风投资本家的俱乐部，他们控制了所有的信息和交易流。”

上次私人股票交易出现的类似大幅增加，致使一些非上市企业收紧了股份转让的规定。

在2010年到2012年间，Facebook、领英(LinkedIn)和Twitter还未进行IPO之前，私人股票交易曾大幅增加，带来了一些负面影响。由于成交量不大，私人股票的价格波动性很大。而且，一些企业最后还不得不在后来准备IPO时，为了搞清楚持股人身份支付高昂的法律费用。

结果许多非上市科技公司对公司股票实施了更严格的限制。

“大多数独角兽公司有非常严格的禁止转让条款，以防止Facebook曾经经历的那种不受控制的交易，”律师事务所Goodwin Procter的律师杰米•哈钦森(Jamie Hutchinson)说，“自2012年Facebook上市时上演的混乱后，就出现了一种趋向更传统和常规体制的系统性转变。”

随着私人股票市场发生改变，此前在提供私人股票交易服务方面最为活跃的交易平台也不得不改变商业模式。

SecondMarket不再进行直接股票交易，转而专注于股权收购要约。SharesPost尽管依然进行直接股票交易，却围绕一只股票基金重新调整了业务，该基金投资于众多由风投支持的企业。

然而，尽管私人股票市场交易蓬勃发展，外界对这类交易的透明度缺乏清晰准则的担忧却日渐加深。美国证交会(SEC)禁止内幕交易，但将这些规则应用于非上市企业的交易可能很困难。非上市企业的员工受到保密协议约束，外部投资者很可能掌握不到什么信息。

“这套规则定义得不是很清楚，因为所有的案例法和准则都是约束上市公司的，因此这是一个新出现的问题，”布罗格说。

一家企业批准一项股权收购要约时，通常还会向买卖双方提供经过审计的企业业绩统计——比如，SecondMarket要求企业提供两年的经过审计的财务数据。在其他类型的交易中，信息的披露程度可能相差极大。

交易的繁荣：各种平台为投资者提供奇特的进场方式

两年前，硅谷22岁的瑞士软件工程师肯尼思•巴勒内格(Kenneth Ballenegger)曾面临一个问题：他拥有大量账面财富，却没有现金。

作为薪酬待遇的一部分，他的雇主Chartboost公司授予他股票期权，然而行权却带来一大问题。

他解释说：“我在行使期权后需缴纳大量的税。然而，由于这些股票无法变现，我没办法交这笔税。”

最终，他找到一位对部分他所持有的Chartboost股票感兴趣的投资者。两人签署了一份私人衍生品合同，根据合同，巴勒内格得到现金，股票未来的全部收益或亏损则转给这位投资者。

当时巴勒内格的室友是另一位年轻的企业家，名叫苏海尔•普拉萨德(Sohail Prasad)，这次交易令他产生了又一个创业点子：一种用于交易未上市高科技企业股份的衍生品交易平台。

如今，这个名为Equidate的公司，已成为提供奇特方式投资于火热的硅谷初创企业的几家交易平台之一，也是更大范围私人市场股权交易繁荣现象的一部分。

普拉萨德解释说：“我们考察了一下，确认这一市场存在着巨大需求。投资者真正想要的，是能够参与这些股票的价值涨跌。因此，我们设计了一种衍生品合同。”

通过一种远期合约结构，这种衍生品要求在发生“流动性事件”时，将相应股份或等价现金交给投资者。这其中的流动性事件通常是指IPO。

普拉萨德拒绝讨论Equidate的成交量，只是表示“每月有数百万美元”。

普拉萨德表示，这种结构的一大好处是不需要通知相关企业。他解释说：“对许多公司来说，它们希望与这种交易保持一定距离。”

其他平台也在试验之中。总部驻纽约的EquityZen成立于2013年，该公司除了直接的股票交易，还通过一种名为抵押品的“产权结构”开展交易。创始人阿蒂什•达夫德(Atish Davda)称这种抵押品类似于一种衍生品，包含了在违约情况下对标的股票的留置权。他解释说：“这种抵押品结构令较小的公司能够避免重写资本结构表（股东清单）的痛苦。”他还补充说，所有交易都是在相关公司批准下完成的。

对这种在企业不知情情况下发生的衍生品交易，部分律师表示担忧。其他人则质疑这种金融工具是否适合散户投资。

Battery East联合创始人巴雷特•科恩(Barrett Cohn)表示：“这是个新兴市场，我们想要确信的是，我们正在创造最佳实践。”Battery East是一家总部驻旧金山的公司，专长于大宗机构交易。

他补充说，由于缺乏有关信息披露的明确规定，“博卡拉顿市（Boca Raton，美国佛罗里达州旅游小城——译者注）的医生不应该买入这种股票”。“这是一种面向机构的资产类型，也是一种难把握和危险的资产类型。”